英偉達本週三發布了 2027 年第一季業績，再次超越市場預期。營收達816.2億美元，年增85%，季增20%。調整後每股收益為 1.87 美元，高於華爾街估計的 1.76 美元至 1.77 美元範圍。該公司連續 14 次以好於預期的數據令分析師感到驚訝。
這項業績鞏固了英偉達作為人工智慧基礎設施主要供應商的地位。營收超出市場預期約27.2億美元。儘管成長加速，但在電話會議之前的交易中，股價下跌了 3%，在後市中完全恢復。根據技術指標，市場開始要求該公司每季都展現出更大的人工智慧週期擴展。
資料中心目前佔總收入的 92%
資料中心部門創造了752億美元的收入，創下了新的歷史記錄，年增92%，季增21%。這筆收入其實平均分配給兩個主要群體。超大規模供應商（大型雲端營運商）佔 379 億美元，而 ACIE（人工智慧、工業、商業和政府雲端）總計 374 億美元。
這種平衡的分佈削弱了有關英偉達僅依賴少數大型企業客戶的悲觀論點。資料中心計算收入達604億美元，較上年成長77%。更顯著的是網路營收的成長，達到148億美元，年增199%，上季成長35%。
該公司轉變了其商業模式。它不僅僅透過獨立的圖形處理器 (GPU) 貨幣化。它現在銷售完整的機架、伺服器之間的互連、內部資料中心網路基礎設施以及允許數千個晶片作為一台機器運行的整個生態系統。這種擴大的範圍使得競爭對手複製該模型比簡單地開發晶片替代品要困難得多。
儘管成長，毛利率仍維持在 75%
儘管營收每年增長 85%，但非 GAAP 毛利率仍維持在 75%，與上一季幾乎持平。對於一家處於高速成長環境的公司來說，這種表現是引人注目的，記憶體成本不斷上升，先進的組件，大規模的冷卻系統以及製造像 Blackwell 這樣的尖端晶片的複雜性。
管理層預計 2027 財年第二季的毛利率為 75% ± 50 個基點，隨著業務擴張，保持穩定的獲利能力。分析師密切關注這項指標，因為任何顯著惡化都將預示著不可壓縮的成本壓力。到目前為止，英偉達在不影響獲利能力的情況下吸收了成長，其行為類似於在其細分市場中具有壟斷地位的實體。
有一些技術上的細微差別需要考慮。年比比較受益於 2026 年第一季庫存中的負項目，這意味著部分利潤率改善來自會計正常化，而不僅僅是純粹的營運收益。不管出身如何，具體的事實是公司在規模化經營的同時保持了高獲利能力。
然而，營運費用成長更快。 GAAP 營運支出較去年同期成長 52%，達到 76 億美元，而非 GAAP 支出成長 49%，達到 74 億美元。管理層預計第二季非 GAAP 營運費用約為 83 億美元。目前，這種成長並沒有因為收入的大幅成長而影響獲利能力，但它代表了未來幾季的一個警覺點，特別是在向 Rubin 晶片的技術過渡期間。
第二季預報不包括中國收入
英偉達預計 2027 財年第二季營收為 910 億美元，誤差幅度為 2%，意味著區間在 891.8 億美元至 928.2 億美元之間。这一预测超出了约 874 亿美元的共识估计。毛利率指导为 75% ± 50 个基点。
該指南最相關的細節是一個自我施加的限制：來自中國的資料中心計算收入不包含在預測數字中。英偉達已將中國從其基本模式中完全剔除，這意味著未來貿易限制的任何解除都將創造成長機會，而不僅僅是業務正常化。美國的出口限制繼續對公司的中國業務構成實質障礙。
這種透明度在兩種情況下有利於 Nvidia。如果美國和中國政府之間的談判有所改善，該公司將有驚喜的空間。如果限制持續存在，該公司已經明確傳達了其限制，避免以後出現意外的失望。中國確實代表著投資者不應低估的重大風險。
市場和管理層發現的風險
- 對超大規模企業的依賴：雖然 ACIE 的成長足以與超大規模企業的收入相匹配，但最大的雲端客戶仍然有動力實現供應多元化並內部開發客製化半導體
- 魯賓過渡：交付將於 2027 年下半年開始，與機架、冷凍系統和生產限制相關的變數可能會帶來短期挑戰
- 費用成長：營運費用每年增加49%；需要持續監控，以驗證隨著成本增加而維持營運槓桿
- 貿易限制：中國完全被排除在預測之外；貿易關係的任何進一步惡化將對未來成長造成重大阻力
本季股東資本回報達200億美元
2027年第一季度，英偉達產生了486億美元的自由現金流，並透過股息和回購向股東返還了約200億美元。該公司宣布了一項新的股票回購計劃，授權金額為800億美元，加上期末授權的剩餘390億美元，資本回報總額相當可觀。
季度股息從每股 0.01 美元增加至 0.25 美元。儘管就絕對收益率而言這一增長幅度不大，但顯示管理層對現金流可持續性的信心。英偉達歷來並不是一家以收入為導向的投資者公司，而且這種模式不太可能改變。真正的意義在於顯示該公司有信心為供應鏈、研發投資創造自由現金，同時也為股東帶來更大回報。
目前的估值反映的是獲利成長，而不是多重擴張
Nvidia 目前的本益比約為未來 12 個月預期 EPS 的 24 倍。這一倍雖然在歷史上很高，但並不反映投機擴張，而是反映獲利成長轉化為股價。該公司的市盈率圖表顯示，雖然股價大幅上漲，但市盈率卻有所下降。這種差異表明，價格上漲是由獲利成長驅動的，而不是估值溢價增加。
營收年增 85%，非 GAAP 毛利率維持在 75%，第二季營收預估為 910 億美元。對於一家具有這種成長前景、在人工智慧基礎設施方面具有競爭地位以及更大擴張潛力的公司（考慮到中國被排除在預測之外），目前的本益比似乎並不不成比例。分析師對該股的目標價定位是考慮 2029 年預期每股收益 24 倍至 25 倍，意味著每股股價在 315 美元至 328 美元之間，目標價為 320 美元。
基础论文并不假设极端的多重扩张。假設市場將繼續支付類似的倍數，同時利潤快速成長，將直接獲利收益轉化為股價收益。